حان وقت الخروج من حفرة التضخم لتجنب الركود

ستيفن س. روتش

من المغري أن ننسب إلى بنك الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي الفضل الأكبر في التحول التام المفاجئ الذي طرأ أخيراً على النهج الذي يتبناه في التصدي للتضخم، ولكن هناك جملة نقاط تحتاج أن نتمهل نحسبها بترو. إن البنك المركزي رفع الآن سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بمقدار 75 نقطة أساس ثلاث مرات على التوالي ــ وهي أكبر زيادة لسعر الفائدة الرسمية القياسي في غضون أربعة أشهر منذ أوائل عام 1982. وكما هو متوقع، يصرخ العديد من الساسة والخبراء احتجاجاً، محذرين من خطر المبالغة. وأنا أختلف معهم في ذلك. فقد حان الوقت لأن يبدأ الاحتياطي الفيدرالي شق طريقه إلى الخروج من أعمق حفرة انزلق إليها على الإطلاق.

أركز هنا على كلمة «يبدأ». الواقع أن سعر الفائدة الاسمي على الأموال الفيدرالية، الذي يبلغ الآن فعلياً %3.1، يظل أقل بخمس نقاط مئوية من متوسط معدل تضخم مؤشر أسعار المستهلك الرئيسي لثلاثة أشهر الذي بلغ %8. على الرغم من ثبات عزم الاحتياطي الفيدرالي أخيراً في محاولة وقف فاشية التضخم الخطيرة، فمن المستحيل تحقيق هذا الهدف مع سعر فائدة حقيقي سلبي بشكل حاد على الأموال الفيدرالية عند مستوى %5 بالسالب.

الآن، أقر رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول، بأن السياسة النقدية التقييدية ستكون ضرورية لترويض التضخم. دعونا نحاول فهم ماذا يعني هذا. استناداً إلى مؤشر أسعار المستهلك، كان سعر الفائدة الرسمي المحايد ــ في الأساس متوسط سعر الفائدة الحقيقي على الأموال الفيدرالية خلال الفترة من 1960 إلى 2021 ــ نحو %1.1 بالموجب. والتقييدي، بحكم التعريف، يجب أن يكون رقماً أكبر من الحياد، لنفترض جدلاً أنه سعر فائدة حقيقي على الأموال الفيدرالية %2. وفي ظل سعر فائدة حقيقي على الأموال الفيدرالية %5 بالسالب، فإن الاحتياطي الفيدرالي ليس قريباً حتى من الحياد، ناهيك عن التقييد.

هنا يصبح الجدال معقداً، فقد أكد باول في مؤتمره الصحافي في الحادي والعشرين من سبتمبر أن سياسة الاحتياطي الفيدرالي الآن تقع عند الطرف الأدنى من المنطقة التقييدية. صاغ باول هذا الحكم من خلال عدسة التضخم الأساسي قياساً على ما يسمى «عامل انكماش الاستهلاك الشخصي الأساسي»، الذي يستبعد الغذاء والطاقة. كان التضخم الأساسي السنوي على هذا الأساس عند مستوى %4.6 حتى يوليو.

هذه ملاحظة مخيبة للآمال لسببين، لا يزال سعر الفائدة الاسمي على الأموال الفيدرالية أقل كثيراً من مقياس التضخم المفضل لدى باول، والأمر الأكثر أهمية هو أن تركيز الاحتياطي الفيدرالي على التضخم الأساسي لا يخلو من خطورة. كان السبب الأخير صحيحاً في أوائل سبعينيات القرن العشرين، عندما كنت جزءاً من فريق عمل الاحتياطي الفيدرالي الذي أنشأ فكرة التضخم الأساسي، وهو صحيح اليوم أيضاً.

يتلخص الافتراض الجوهري حول التضخم الأساسي في استبعاد صدمات الأسعار الكبرى باعتبارها عابرة، تماماً كما فعل باول في مستهل الأمر.

يعبر تركيز الاحتياطي الفيدرالي على التضخم الأساسي عن القابلية للتأثر بأخطاء السياسة الكبرى. فبقدر ما يستمر صناع السياسات النقدية في الاستسلام للتضليل بشأن مشكلة التضخم التي أثبتت كونها أشد صعوبة واستعصاء على الحل مما يوحي به التركيز على التضخم الأساسي.

أظن أن سعر الفائدة الاسمي على الأموال الفيدرالية ربما يجب أن يرتفع إلى منطقة %5 أو %6 لإنجاز هذه المهمة، وهذا يعني ضمناً أن الاحتياطي الفيدرالي قد يكون في منتصف الطريق فقط في حملته للسيطرة على التضخم. يشير هذا إلى ركود متوقع في الولايات المتحدة في عام 2023، والذي يأتي بالإضافة إلى الانكماش الواضح بالفعل في أوروبا.

* رئيس مجلس إدارة مورجان ستانلي آسيا سابقاً، وعضو هيئة التدريس في جامعة ييل، هو مؤلف الكتاب المرتقب «صراع غير مقصود: أمريكا والصين وصِـدام الروايات الزائفة»