فهم التضخم الأخير في الولايات المتحدة

روبرت جيه بارو

عند النظر في الأسباب التي أدت إلى الزيادة الحادة في معدلات التضخم في الولايات المتحدة من أواخر عام 2020 إلى يومنا هذا، كانت غريزتي الأولية تميل نحو التركيز على السياسة النقدية الهجومية، وذلك استنادًا إلى مقولة ميلتون فريدمان الشهيرة: «يُشكل التضخم دائمًا وفي كل مكان ظاهرة نقدية». ولكن على الرغم من أهمية السياسة النقدية، فقد تكون السياسة المالية الهجومية أكثر أهمية هذه المرة.

ففي الفترة من مارس 2020 إلى مارس 2022، أبقى الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي أسعار الفائدة الاسمية قصيرة الأجل عند مستوى الصفر مع استخدام التيسير الكمي لتوسيع ميزانيته العمومية من 4 تريليونات دولار إلى 9 تريليونات دولار في نهاية المطاف. يوجد إجماع عام على أن بنك الاحتياطي الفيدرالي كان متأخرًا كثيرًا بعد نهاية عام 2020، إن لم يكن قبل ذلك. ولأنه لم يرفع معدل فائدته بموجب سياسته النقدية حتى ربيع عام 2022، فقد فشل في الحفاظ على أسعار الفائدة الاسمية قبل التضخم، وبالتالي فقد السيطرة.

تتمثل المشكلة في الاعتقاد بأن السياسة النقدية كانت المصدر الوحيد للتضخم الأخير في أن بنك الاحتياطي الفيدرالي كان هجوميًا بالمثل خلال فترة الركود العظيم وما أعقبها، من عام 2008 فطالعًا. تم تحديد أسعار الفائدة الاسمية قصيرة الأجل عند مستوى الصفر لفترة تحولت إلى سبع سنوات. وقد نمت الميزانية العمومية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي من 900 مليار دولار في أغسطس 2008 إلى أكثر من 4 تريليونات دولار - وهو رقم بدا كبيرًا في ذلك الوقت. ومع ذلك، ظلت معدلات التضخم مُنخفضة - حيث بلغ متوسطها حوالي %2 سنويًا من 2009 إلى 2019 - وظلت توقعات التضخم ثابتة عند القيمة نفسها تقريبًا.

لماذا كانت نتائج التضخم مختلفة إلى هذا الحد عن عام 2020 فصاعدًا؟ يتمثل الاختلاف الواضح بين الفترتين في التوسع المالي الهائل الذي بدأ في ربيع عام 2020 استجابة للركود المرتبط بفيروس (كوفيد19)، والذي شمل التحويلات الفيدرالية التي خفضت تلك المرتبطة بالركود العظيم.

ومن أجل معرفة كيف يُترجم التوسع المالي إلى تضخم، يجب النظر إلى حجم الإنفاق الفيدرالي منذ الربع الثاني من عام 2020. تُظهر البيانات ربع السنوية حتى الربع الأول من عام 2022 زيادة تراكمية في الإنفاق الفيدرالي (أعلى من الإنفاق الأساسي قبل اندلاع جائحة فيروس (كوفيد19) البالغ 5 تريليونات دولار سنويًا) بلغت 4.1 تريليونات دولار - أو %18 من الناتج المحلي الإجمالي لعام 2021. تعكس الزيادات الرئيسية في الإنفاق (بالمعدلات السنوية) نفقات قدرها 9 تريليونات دولار في الربع الثاني من عام 2020 و7 تريليونات دولار في الربع الثالث من عام 2020، في عهد الرئيس دونالد ترامب، تليها 8 تريليونات دولار في الربعين الأول والثاني من عام 2021، في ظل حكم الرئيس جو بايدن.

لتقييم كيفية استجابة التضخم لهذا الإنفاق، اعتمدتُ على «النظرية المالية لمستوى السعر»، والتي تم تطويرها في بحث أجراه جون إتش كوكرين من معهد هوفر. لنفترض أن الحكومة لا تخطط لتمويل أي نسبة من إنفاقها الإضافي عن طريق خفض معدل الإنفاق الآخر أو زيادة الضرائب. وإذا لم يكن هناك تخلف رسمي عن سداد ديون سندات الخزانة، فإن «العائدات» يجب أن تأتي من التضخم فوق المستوى الطبيعي أو المتوقع، مما يُقلل بدوره من القيمة الحقيقية (المعدلة حسب التضخم) للسندات الحكومية المُستحقة. وعلى وجه التحديد، من المتوقع أن يتراكم التضخم فوق %2 سنويًا منذ منتصف عام 2020 إلى ارتفاع غير متوقع في مستوى الأسعار، وقد تبين أن هذا التراكم للتضخم الفائض في أسعار المستهلك في الفترة من مايو 2020 إلى يوليو 2022 يبلغ حوالي %11.

يتوافق صافي الدين العام المقوم اسميًا تقريبًا مع حصة الدين العام، والتي بلغت 21 تريليون دولار في منتصف عام 2020 - أو %91 من الناتج المحلي الإجمالي لعام 2021. يطرح هذا المفهوم من إجمالي الدين المبالغ التي تحتفظ بها الصناديق والوكالات الاستئمانية الفيدرالية ولكن ليس الأجزاء التي يحتفظ بها بنك الاحتياطي الفيدرالي - وهذا أمر منطقي لأن حيازات بنك الاحتياطي الفيدرالي من الخزانة والأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري يتم تعويضها بشكل أو بآخر من خلال الالتزامات الاسمية لبنك الاحتياطي الفيدرالي. (يمكن أيضًا تعديل الدين الفيدرالي المُصنف على مؤشر أسعار المستهلك، لكن هذا المبلغ لا يتجاوز %7 من الإجمالي).

كل الفترات الزمنية في الصدد، متبوعة بتضخم بنسبة %2. والنتيجة لمدة خمس سنوات ليست بعيدة عن معدل التضخم المرتفع الحالي في سوق السندات على مدى خمس سنوات. وهذا يعني أن النهج المالي يتفق مع معدلات التضخم المتوقعة المُستمدة من عوائد خمس سنوات على سندات الخزانة التقليدية.

لذلك، هناك حجة معقولة مفادها أن الزيادة في الإنفاق الفيدرالي نتيجة اندلاع أزمة فيروس (كوفيد19) أدت إلى ارتفاع دائم وغير متوقع في مستوى الأسعار بنحو %19. وتُشكل هذه الزيادة في مستوى السعر آلية لتمويل الإنفاق الإضافي المرتبط بفيروس (كوفيد19). في سيناريو معقول، ينخفض معدل التضخم في مؤشر أسعار المستهلك بسرعة معقولة من قيمته الحالية البالغة %8.5 ويبلغ متوسطه حوالي %3.5 على مدى السنوات الخمس المقبلة. وبينما يعود معدل التضخم في النهاية إلى %2، فإن ارتفاع مستوى السعر سيبقى دائمًا.

خلاصة القول هي أنه على الرغم من أن السياسة النقدية كانت شديدة الهجومية لفترة أطول مما ينبغي، فمن المرجح أن السبب الرئيسي وراء ارتفاع معدلات التضخم الأخير كان السياسة المالية التوسعية بشكل غير عادي.

* أستاذ الاقتصاد بجامعة هارفارد، وزميل أول غير مقيم في معهد أمريكان إنتربرايز .